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机场行业：免税迈入新阶段；板块配置价值显现

中金研究

伴随2022年末疫情防控政策优化调整，今年以来机场板块基本面出现快速复苏，但年初至今机场板块整体下滑15%，我们认为板块跑输大盘并非在于基本面恢复节奏不及预期，站在当前时点，部分个股已具备配置价值，2H23客单价提升以及免税合约潜在变化预期有望成为催化剂。

量上，我们预计2024年行业国际线恢复至2019的90%以上：供给层面，我们认为海外机场地面服务不足及航权谈判为当前制约供给快速修复的主因，我们预计2024年基本修复。需求层面，我们估计当前客座率低受海外安全舆情问题、签证办理、团队游未完全放开影响等扰动，我们预计国际线客座率将逐步提升，于2024年基本回归至疫情前水平。

价上，2H23客单表现有望超疫情前，长期受益品类改善。我们认为恢复初期机场免税客单表现受到门店开业进程、货品调配以及客群结构变化的影响，客单或呈逐步上升趋势，2H23客单表现更值得关注；中长期看，奢侈品引入带来的品类结构改善，免税商实力的提升及产品本身的提价将带动客单进一步提升。

合约变更，渠道格局分散下扣点下行成趋势，逐步转向和免税商共赢。我们认为国际线恢复后，国际枢纽机场天然汇集大量的高消费力客流，仍为免税商的兵家必争之地。但渠道格局变更下免税商或对不同渠道依照利润率、客户情况采取不同的定价及配货策略，机场免税经营或逐步由单纯收租转向合作共赢。

考虑资本开支、新机场分流及关联交易的潜在影响。资本开支上，由近及远，我们建议关注白云三期、深圳机场新跑道及浦东机场四期工程；我们预计相较大兴对于首都的分流，广州新机场、上海三机场的分流影响或相对较小；关联交易方面建议关注首都机场下半年特许经营委托协议签订。

风险

国际客流恢复不及预期；免税销售额增长不及预期；免税合约不及预期；关联交易成本高于预期；资本开支进程快于预期。

（来源：第一财经）